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投资建议

当前时点公司投资性价比较高，建议关注政策驱动楼市复苏下估值修复空间。8 月18 日收盘后公司市净率处于2018 年来估值中枢扣减1 倍标准差以下，安全垫较厚。公司作为行业龙头存量资产质地扎实，具备销售端改善弹性，且中短期业绩兑现能力较强。我们建议关注核心城市住房政策边际优化落实过程中，公司在低点位下较强的估值修复弹性。

理由

下行周期销售尽显韧性，预计下半年仍将领跑行业。公司存量土储充裕质优，且长期坚守区域深耕战略，2022 年末未售货值1.47 万亿元，超七成分布于超高/高能级城市。这支撑下行周期销售端韧性表现，1-7 月全口径销售额同比增长10%（Top30/100 +4%/持平）至2678 亿元，并在数十个重点城市销售市占率位居Top5。伴随下半年优质项目陆续推出，以及需求政策支持下去化率可能的改善，我们判断销售将延续领先身位，全年稳中有进。

聚焦核心城市积极拓储，加速推动存量资源质量提升。公司准确研判行业形势，“以销定产”方针下围绕核心城市积极拓展高质量项目。1H23 公司在高能级城市激烈的土拍竞争中积极有为，新增土地金额同比增长17%至709 亿元，对应拿地强度约30%，位居主流房企前列。新增土储超九成布局于超高/高能级城市，毛利润率延续2022 年以来高水平。我们料公司正推进存量资源质量的结构性改善，对后续销售表现与利润结算提供重要支撑。

业绩有望稳步增长，定增落地将优化资本结构、夯实发展潜力。公司可结算资源充裕，加之竣工交付积极、结算利润率筑底走稳，我们预计全年营收与盈利均有望实现双位数增长。定增计划已获得证监会同意批复，后续落地完成则将对财务与业绩双提振：1）静态看1Q23 末扣预负债率/净负债率分别可降0.8ppt与6.3ppt至65.9%/61.9%；2）动态看所得资金可充分撬动权益新增货值约1600 亿元，2023-26 年间公司销售、盈利之增厚有望充分对冲潜在的股数稀释，详见章节三。

盈利预测与估值

我们维持盈利预测、“买入”评级与目标价不变。公司当前股价交易于0.8/0.7 倍2023/2024 年P/B，维持跑赢行业评级和20.51 元目标价不变，对应1.1/1.0 倍2023/2024 年P/B，较当前股价有44%的上行空间。基于资产分类估值视角，我们对公司合理净资产价值进行估测（2022 年末权益+现有项目未来业绩贴现），对比来看，当前市值反算对应公司项目（至少部分滞重库存）较目前水平仍要跌价近两成，我们认为如今涉房政策下该情形发生概率本就有限，亦验证公司价值被明显低估。

风险

基本面后市景气度超预期下行，存量资产提质节奏与拿地强度不及预期。

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